Vor einiger Zeit hatte ich mich auf Cashkurs positiv zu NVR (NVR – Die Zinsangst geht um) und D.R. Horton (D.R. Horton: Ein KGV von 5 – wie kann das sein?) geäußert, zwei der größten US-Wohnungsbaugesellschaften.
Mein lieber Kollege Christof kam zur selben Zeit bei Lennar ebenfalls zu einem positiven Schluss (CK*Aktienanalyse: PulteGroup – KGV unter 4! Wo liegt der Haken?).

Seitdem haben alle drei Aktien massive Kursgewinne verzeichnet, doch bei D.R. Horton und Lennar besteht selbst jetzt noch erhebliches Kurspotenzial.

Da die Bewertung von NVR deutlich höher ist, ist das Chance-Risiko-Potenzial derzeit nicht ganz so gut, obwohl es sich um eins der besten Unternehmen im Sektor handelt.

Heutzutage gibt es kaum noch Schnäppchen an der Börse, das gilt vor allem für Unternehmen mit einem überdurchschnittlichen Wachstum, hohen Eigenkapitalrenditen (ROEs) und soliden Bilanzen.

Die US-Wohnungsbaubranche sticht hier positiv heraus. Die Eigenkapitalrenditen liegen bei 20-30 %, die Bilanzen sind sauber und der Sektor wächst dank der stetig wachsenden US-Bevölkerung.

Ferner ist die Wahrscheinlichkeit einer technologischen Disruption unwahrscheinlich und über aggressiver Wettbewerber aus Fernost muss man sich auch keine Sorgen machen.

Darüber hinaus hat sich die Branche komplett von einem kapitalintensiven Geschäft, hin zu effizienten Produktionsunternehmen mit geringem Kapitalbedarf gewandelt. Daher erzielt man heute sehr viel höhere Eigenkapitalrenditen als jemals zuvor und generiert große Mengen an freiem Cashflow.

Dadurch ist es gelungen, die Schuldenlast zu senken. Seit dem dritten Quartal 2023 hat man keine Nettoschulden mehr. Die Barmittel übersteigen demnach die langfristigen Schulden.

D.R. Horton dürfte daher dazu übergehen, einen immer größeren Teil des Gewinns als Dividende auszuschütten und gleichzeitig eigene Aktien zurückzukaufen. In den letzten Jahren hat sich bereits ein klarer Trend abgezeichnet.

Die Dividende wurde in den letzten fünf Jahren von 0,60 auf 1,05 USD je Aktie erhöht und die Zahl der ausstehenden Aktien 373 auf 341 Millionen Stück reduziert. Vor allem bei den Buybacks ist ein zunehmendes Tempo erkennbar.

In den Geschäftsjahren 2019 – 2021 hat man jeweils 5-7 Millionen Aktien eingezogen, 2022 waren es bereits 9 Millionen und 2023 sogar 11 Millionen.

Das führt, abseits vom organischen Wachstum, zu einer nennenswerten Steigerung des Gewinns pro Aktie und beflügelt den Kurs dementsprechend.

Und da wären wir bereits beim Thema Wachstum. In vielerlei Hinsicht ist Horton ein "Wachstumsunternehmen". Man gewinnt auf Kosten der kleineren Wettbewerber stetig Marktanteile. In den letzten fünf Jahren ist die Zahl der ausgelieferten Wohnungen und Häuser durchschnittlich um 9,8 % von 51.857 auf 82.917 Stück gestiegen.

Der Marktanteil ist in dieser Zeit von 8,2 % auf 12,6 % gestiegen. Lennar, NVR und die anderen großen Wohnungsbaugesellschaften haben eine ähnliche Entwicklung durchgemacht.

Gleichzeitig sind die Preise gestiegen, wodurch D.R. Horton den Umsatz durchschnittlich um 19 % p.a. von 17,59 auf 35,46 Mrd. USD gesteigert hat.

Ferner hat sich die operative Marge von 11,6 % auf 17,2 % verbessert und die Zahl der ausstehenden Aktien ist gesunken. Das Zusammenspiel aus all diesen Faktoren hat dazu geführt, dass der Gewinn in dieser Zeit von 4,29 auf 13,82 USD je Aktie mehr als verdreifacht werden konnte.

Keiner dieser Trends ist gebrochen. Daher stellt D.R. Horton für die kommenden Jahre ein durchschnittliches Umsatzwachstum von 10 % in Aussicht. Durch Buybacks und die positiven Skalierungseffekte dürfte der Gewinn noch stärker zulegen.

Die Skalierungseffekte in dieser Branche gehören übrigens zu den wichtigsten Gründen, warum man den kleineren Anbietern stetig Marktanteile abnimmt. Sie können mit den Preisen von D.R. Horton oder Lennar schlichtweg nicht mithalten.

Ferner hat sich gezeigt, dass selbst die gestiegenen Zinssätze nicht dazu geführt haben, dass das Geschäft spürbar nachlässt. D.R. Horton ist problemlos durch diesen Teil des Zins-Zyklus gekommen und könnte im Falle wieder sinkender Zinsen zusätzlich profitieren. Eins sollte jedenfalls sicher sein: Sinkende Zinsen werden sicher nicht dazu führen, dass die Nachfrage nachlässt.

Nun darf man sich die Frage stellen, was ein gut skalierbares und nicht kapitalintensives Geschäft mit Wachstumsraten von über 10 % wert ist. Dazu kann und darf jeder eine eigene Meinung haben.

In der Vergangenheit, als das Geschäftsmodell noch eine deutlich niedrigere Eigenkapitalrendite aufwies, hat der Markt D.R. Horton nur eine P/E von 11,8 zugestanden.

Bisher hat sich daran nichts geändert, doch ich bin zuversichtlich, dass man an der Börse irgendwann aufwachen wird. Daraus ergeben sich zwei mögliche Szenarien.

Sollte die P/E Ende des nächsten Geschäftsjahres, welches bis September 2025 läuft, bei 11,8 liegen, müsste die Aktie bis dahin auf 183,49 USD steigen. Sollte jedoch ein Umdenken stattfinden und die P/E auf 15 steigen, was aus meiner Sicht immer noch zu wenig wäre, würde die Aktie bei 233,25 USD stehen.

Aus Anlegersicht könnte man mit beiden Szenarien gut leben, im einen Fall hätte man in anderthalb Jahren eine Rendite von 20 % erzielt, im anderen eine Rendite von über 50 %.

Die Aktie ist übergeordnet klar bullisch und scheint wieder in Richtung Allzeithoch durchzustarten. Gelingt jetzt ein Ausbruch über 155 USD, kommt es zu einem prozyklischen Kaufsignal mit extrapolierten Kurszielen bei 170 und 175 - 180 USD.